De Fortis van de VS

Wat aanvankelijk beloofde de minst interessante dag te zijn van het Columbia-programma, de Citibank-dag, was wellicht de interessantste. Wat in andere jaren neerkomt op een soort ‘pr event’ was deze keer doordrongen van de harde realiteit: Citibank is in crisis. Geen gewone crisis. Uiteraard is er de financiële crisis maar het geval Citibank doet wel heel erg sterk denken aan  Fortis-crisis omdat ze eveneens overgoten blijkt te zijn met politieke agenda's.

 Citibank is de meest internationale bank in de wereld en één van de grootste retailbanken. Het is bijzonder hard getroffen door de financiële crisis, niet zozeer omdat het massaal gestructureerde producten fabriceerde en kocht, maar door zijn lakse kredietpolitiek. De gelijkenis met Fortis zit hem erin dat de overheid gedwongen werd in het kapitaal van Citibank te stappen en een haat-liefde-verhouding met die bank heeft.

    De jongste tien dagen is Citibank herhaaldelijk negatief in het nieuws geweest.

Eén van de regulatoren, mevrouw Sheila Bair van de FDIC, zeg maar de depositobeschermingskas, heeft gezworen dat ze het banksysteem gaat uitzuiveren en Wall Street gaat temmen.

  De berichtgeving over Citibank staat in het teken van die clash. Het management deugt niet, de overheid is bezorgd dat er nog veel lijken verborgen zitten in de kast (met andere woorden gelooft met zijn eigen stresstests niet?), de leiding van de bank is te weinig vertrouwd met de kernbusiness (consumentenkredieten) enz. De Wall Street Journal had als eerste een mooie scoop over het verhaal. En er waren indicaties dat ze hun bron gesoigneerd hadden want Citibank kreeg er flink van langs en de FDIC kwam er erg goed uit.

 De volgende dag merkte de Financial Times in zijn Amerikaanse editie fijntjes op dat ze eigenlijk al in februari geschreven hadden dat de FDIC verandering wilde. Afgelopen donderdag dan deed de New York Times het nog eens  over: een paginagroot verhaal over de clash met het logo van Citi over enkele kolommen uitgesmeerd en de I-in noodverband gewikkeld, net alsof er een tientonner overheen had gereden. En opnieuw kreeg ceo Vikram Pandit er flink van langs.

Wat interessant was in het verhaal van de New York Times is dat het deze keer wel leek alsof de raad van bestuur van Citi zo lek is als een zeef. In tegenstelling tot het WSJ-verhaal, leken de scuds vanuit verschillende hoeken te komen. Dat is een zorgelijk teken voor Citi want een bank kan niet functioneren zonder vertrouwen.

  De top van Citibank gaat ervan uit dat als het enkele kwartalen goede resultaten voorlegt, het scepticisme gaat verdwijnen. De bank is bezig met een ingrijpende herstructurering waarbij activa die de omvang van het vroegere Fortis overtreffen, de deur uitgaan.

 Je zou kunnen zeggen dat Citi opgesplitst is in een goede bank (Citicorp) en een slechte bank: Citi Holdings.  In Citi Holdings zitten na de afsplitsing van 600 miljard dollar aan activa nog voor 800 miljard dollar activa waaronder de retailactiviteiten in België. De verkoop van die activa moeten de bank toestaan het goede deel te blijven financieren en de overheidssteun terug te betalen. Het gaat om onder meer 28 miljard dollar directe kapitaalinjectie en zo’n 300 miljard dollar aan garantiestellingen door de FDIC.

   De echte vraag is of de instelling de tijd gaat krijgen om zijn herstructureringsplan rustig uit te voeren. De idee is om de activa tegen een zo gunstige mogelijke prijs te verkopen. Maar als je elke dag negatief in het nieuws komt, is dat niet van aard je onderhandelingspositie te versterken en elders de waarde van je activa te laten toenemen. Niet alleen het personeel die in de bad bank werkt, moet zich zorgen maken, ook de klanten van Citi.

  Zowel Citi als de overheid hebben er belang bij een oplossing te vinden voor hun meningsverschillen. De bank destabiliseren in de pers heeft iets pyromaanachtig. In België werd Fortis op die manier gedwongen alle natte dromen over stand alone op te geven, in de VS lijken sommigen overheidsfunctionarissen aan te sturen op een ander management. Het spel in de VS wordt gecompliceerd doordat de minister van Financiën, Timothy Geithner, het management steunt terwijl Sheila Bair (FDIC) telkens weer in de pers komt als de dame die de top buiten wil.

 ‘Ik heb er geen probleem mee dat men een bankier aanpakt, maar je moet niet de bank aanpakken’, zei een Citibanker geëmotioneerd toen hij het noodverbandartikel in de New York Times zag. De echte vraag is of Vikram Pandit intern het moreel gezag en vertrouwen heeft of hij de bank weer gezond kan maken. Als dat zo is, kan de overheid hem beter steunen, als dat niet zo is, luistert men beter vroeg dan laat naar Sheila Bair.

 


 

De wet van Stewart

Vanochtend ging professor Franklin Edwards het over ‘structured finance’ hebben op Columbia. Ik keek ernaar uit want was ‘structured finance’ (toverbankieren) niet het terrein bij uitstek waar het misgelopen was? Ik hoopte ook iets meer te vernemen over ‘synthetische CDO’s’ zodat ik de toxische MBIA-portefeuille van de bank van hier die de belastingbetaler nu afdekt, beter zou kunnen begrijpen. En wie weet, zat er ook iets in dat bruikbaar was om de miljardenportefeuille ‘financial products’ van Dexia beter te kunnen vatten.

    Een beetje verrassend ging de eerste slide van de presentatie over ‘hoe werken hedge funds’. Anders slides dan die ene hebben we niet gezien.

  Voor de zoveelste keer werd het een rondje bankbashing, toezichthouderbashing, en bashing van kredietagentschappen. De bankencrisis is inderdaad zo’n dankbaar terrein om over te praten dat je al voor minder geneigd zou zijn om het programma te vervangen door een praatje voor de vuist weg over wat volgens jou allemaal fout is gegaan. Journalisten mogen vrijuit vragen stellen zodat het een soort roller coaster sessie werd waarbij ook junk bond koning Michael Milken van Drexel Burnham Lambert en RJR Nabisco over de LTCM-crisis eraan te pas kwam.

 De collega’s van de Volkskrant bleven tussendoor steeds weer hefboomfondsen aanklagen want had Apax niet, bij mijn weten nog altijd een private equity huis, niet de kas van PCM op een schandalige manier leeggemolken? ‘Nu zijn we in handen van een Belg’, klonk het nog opgelucht ook. Ze moeten echt afgezien hebben daar. Die Belg, een zekere Van Thillo, bleek trouwens vorige week op een avondje uit met PCM-mensen flink meegevallen te zijn, hadden de Volkskrant-journalisten als feedback van het thuisfront meegekregen.

 Maar terug naar Edwards. De afgelopen dagen hebben verschillende personen hier al hun visie gegeven over dezelfde salade maar telkens zijn er weer interessante nuances.  Zo bleek Edwards een groot verdediger van de hefboomfondsen. Volgens hem, is het al te gemakkelijk om de pijlen te richten op de hedge funds. ‘Zij hebben geen effectisering bedreven, ze hebben geen producten herverpakt en als AAA-in de markt laten zetten, zij hebben niet gespeeld met andermans geld. Al wat ze deden was met eigen geld proberen een succesvolle beleggingsstrategie te ontwikkelen.

 ‘De hedge funds zijn zelf één van de grootste slachtoffers van de crisis’, zei Edwards. Dat ‘short selling’ mee het vertrouwen in de banken had ondermijnd, was volgens hem geen punt. ‘Zodra het verbod op short selling in werking trad, hadden de koersen zich fors moeten herstellen’, stelt Edwards. ‘Dat gebeurde niet.’ Volgens hem zijn de fondsen een gemakkelijk slachtoffer. De autoriteiten willen tonen dat ze ageren en de hefboomfondsen aanpakken is een stuk makkelijker dan de banken.

 De  enige reden volgens Edwards dat in 1998 het hefboomfonds LTCM gered werd, was omdat de banken er te diep inzaten. Het echte probleem zijn de banken, stelde Edwards. ‘Ze zijn al eeuwenlang een probleem en dat gaat nooit veranderen. Dezelfde cyclus komt steeds weer terug.’ In die zin is Edwards het eens met zijn collegaprofessor Beim. Banken hebben iets zelfdestructiefs in zich.  In optimistische tijden zijn te weinig kritisch en in moeilijke tijden hebben ze overdreven schrik. Meer regulering volgt dan op een periode van ongelukken, maar na een periode van rust treedt opnieuw deregulering op.

Warehouses De Pauw

 Onnodig te zeggen dat ik mijn vraag over synthetische cdo’s op zak heb gehouden tijdens de Edwards talk. ’s Middags kwam James Stewart, professor op vlak van business journalism, terugblikken op hoe de pers met de financiële  crisis was omgegaan. Hij betreurde dat journalisten te veel een korte termijnvisie hanteren waardoor bepaalde vragen onbeantwoord blijven. Bijvoorbeeld waarom Lehman Brothers niet gered werd en andere instellingen wel.

 Stewart zijn kritiek, te veel kortetermijn-aanpak, komt bovenop een andere kritiek: soms te weinig kritisch. Neem nu het persbericht die de vastgoedbevak WDP vandaag na beurs uitstuurde over de voorwaarden van zijn kapitaalverhoging. Daarin heet het dat WDP afgelopen jaar een nettowinst boekte van 28,7 miljoen euro (exclusief IAS 39). Wat moet een mens in godsnaam daarmee?

 Morgen, 11 juni, zal WDP zijn prospectus publiceren maar voor de kranten is dat natuurlijk een dag te laat wil de wet van James Stewart. Morgen is waarschijnlijk al een ander verhaal aan de orde. In de jaarresultaten van WDP (gepubliceerd in februari) vind je wel wat je moet weten. Inclusief IAS39 is er een verlies van 15,8 miljoen euro geweest. Het verschil blijkt te zijn  latente verliezen op instrumenten inzake rente-indekking. Het is niet het enige opvallende element ivm het communiqué van WDP. Voor het dividend zijn er dit jaar twee verschillende coupons nodig. Het communiqué uit februari legt uit dat een deel van het dividend blijkbaar als schuld werd opgenomen op de balans. Wie daar het fijne wil van weten, zegt het communiqué, moet teruggaan naar een communiqué uit januari. ‘Ik hou van business journalism’, zei James Stewart vanmiddag. ‘Er zit altijd zo’n leuk verhaal achter.’ Stewart heeft gelijk, wat dacht u? 


 

Over kredietzwendelaars en falende toezichthouders

De uiteenzettingen op  Columbia University geven stof tot nadenken. Je kunt die stof indelen in twee grote hoofdstukken: pessimisme over de toekomst van kranten en pessimisme over de oprechtheid van mensen die moeten waken over de belangen van burgers.

Het is beslist gemakkelijker te schrijven over de manier waarop toezichthouders samenzweren met het management van banken met de nobele bedoeling de brutale waarheid over de gezondheid van het banksysteem te verzwijgen en de klanten rustig te houden.

De uiteenzetting van professor David Beim bijvoorbeeld, die uitlegde waarom het banksysteem gedoemd is telkens weer te crashen, was interessant maar brengt niet noodzakelijk veel nieuwe inzichten. De interessante vaststelling was dat Beim op een zeer open manier de waarheid durft te zeggen over een sector waarover vaak de waarheid niet mag gezegd worden.


Het deed me ook denken aan een belangrijke advocaat in België,  vertrouwd met onder meer effectisering, die vijf jaar geleden al tegen zijn private banker zei van geen enkel bankaandeel in zijn portefeuille te stoppen omdat hij wist dat de banken op doping draaiden en dat het systeem ging ontploffen. Uiteraard wisten heel veel mensen dat het fout zat met de banksector en dat de miljardenwinsten er het gevolg waren van een enorme schuldenhefboom, maar iedereen keek de andere kant op. Management, bestuurders, toezichthouders, analisten…vaak ook journalisten.


Trouwens, wie wijst op een zeepbel terwijl iedereen nog van het feest geniet, wordt verweten een onheilsprofeet of een nestbevuiler te zijn. De particuliere aandeelhouder Erik Geenen bijvoorbeeld, bij wiens stijl
  je waarschijnlijk terecht veel vragen kunt hebben, stelde zaterdag op de aandeelhoudersvergadering van Cera verschillende pertinente vragen over de boekhouding van Cera en het feit dat het dividend er gewoon uitbetaald wordt  alsof er niets aan de hand is.  Enkele kleine coöperatieve aandeelhouders wilden het slechte nieuws niet horen. ‘Verkoop je aandelen dan man als je het toch allemaal slecht vindt', zei één van hen die probeerde de micro af te nemen. Het feit dat Ceraeen raad van bestuur van maar liefst 20 personen heeft, sterkt paradoxaal genoeg niet de hoop dat het toezicht er beter is.

Beim bijvoorbeeld schetste vandaag hoe een grote Amerikaanse bank, gespecialiseerd in consumentenkrediet, op heel veel slechte kredieten zit omdat het kredietbeheer te laks was. Dat die bank slechts 5,5 miljard dollar nodig heeft, zoals de Amerikaanse stresstesten uitwijzen, is voor hem allesbehalve een boodschap die gerust stelt. ‘Heel veel toezichthouders spannen gewoon samen met het bankmanagement om de waarheid voor het publiek verborgen te houden. Het publiek denkt dat de toezichthouder aan hun kant staat, maar dat is niet zo.’ Volgens Beim is het gevolg dat men een kleine crisis laat uitdijen in een grote crisis. Tja, had David Einhorn, de hefboommanager van Greenlight Capital dat vorige week ook al niet gezegd? Maar wie neemt het nog op voor de burger dan?


Beim legde ook uit hoe banken de kapitaalratio’s omzeilden en hoe op die manier een enorme zeepbel werd gecreëerd.  Banken die
  AAA-obligaties kochten voor hun handelsportefeuille (trading book) moeten geen kapitaal opzij zetten als risicobuffer tegen wanbetaling. Als het om papier gaat, die tot op de vervaldag bijgehouden wordt, is slechts een vijfde van de normale risicobuffer vereist.

Op die manier staat er bijna geen rem op de schuldenhefboom. En schulden waren een fantastische techniek om de inkomsten van banken op te krikken. Banken leenden goedkoop kort geld en herbelegden dat in AAA-papier dat meer rente opbracht en verdienden op het renteverschil (spread). Ondertussen weet iedereen dat de banken enorme risico’s opbouwden omdat de waarde van AAA-papier zeer relatief was.

KBC Groep legde bijvoorbeeld recent uit dat doordat het obligaties liet verzekeren bij de Amerikaanse herverzekeraar MBIA die zelf een AAA-rating had, de betrokken obligaties daardoor automatisch opgewaardeerd werden tot AAA. Vandaar dat wel eens gesproken werd over ‘kredietverbeteraars’. 

Vandaag zou je het wellicht hebben over kredietzwendelaars want MBIA verzekerde veel meer risico’s dan dat het ooit zou kunnen effectief afdekken, maar iedereen keek de andere kant op. In de eerste plaats de kredietagentschappen. Iedereen had immers te winnen bij het systeem. De banken konden door het massaal inzetten van de schuldenhefboom vette winsten boeken, MBIA streek verzekeringspremies op en de kredietagentschappen verdienden goed aan het afleveren van kredietbeoordelingen.


De Duitse banken bijvoorbeeld hadden een hefboom van 42,1 wat wil zeggen dat voor iedere euro eigen kapitaal er 42,1 euro schulden waren. De Belgische banken waren in 2007 goed voor een schuldenhefboom van 28,2. Hebben we de toezichthouder in zijn jaarrapport daar ooit horen over praten? De Luxemburgse banken stonden op een hefboom van 36, idem voor de Zwitsers terwijl de Fransen op 31,6 uitkwamen. Nederland deed met 27,1 al niet veel beter en dat was even erg als de Britten. De USA zat op 12, zegt Beim.


Met wat we vandaag weten, blijft de burger met een zeer onaangenaam gevoel zitten. Hoe kon het systeem zo ontsporen? Revisoren, management, bestuurders, toezichthouders… Niemand heeft blijkbaar zijn job gedaan. En welke zekerheid hebben we dat het vandaag beter is? Zegt Beim niet dat de algemene overtuiging bij de autoriteiten is dat het publiek beter niet weet hoe erg het is? Als dat zo is, hoe kan je dan weten dat het bijvoorbeeld bij Dexia Bank en Ethias vandaag beter zit en dat de buitenwacht er niet opnieuw om de tuin geleid wordt? Als niemand in het systeem er belang bij heeft de waarheid te zeggen, welke houvast heb je dan nog als gewone spaarder?


Wellicht gewoon al om die reden hebben Nicholas Lemann en William Grueskin (beiden decaan op Columbia) gelijk dat - ook al ziet de toekomst voor gewone kranten er slecht uit - er altijd nieuwsorganisaties zullen bestaan. Maar sommigen zullen volgens hen meer gefocuste nichespelers zijn.
  Journalistiek zou immers altijd een toekomst hebben. ‘Journalisten moeten berichten over wat ze zien en horen. Het is niet omdat de toezichthouder de andere kant opkijkt, dat de pers dat ook moet doen’, zegt Beim. En vanuit dat perspectief is en blijft er werk te over.


 

Lehman Brothers’ steekvlieg maakt brandhout van toezichthouder & co

Hefboomfondsmanager David Einhorn, in de financiële sector beter bekend als de ergste nachtmerrie van het ondertussen failliete Lehman Brothers, maakte vandaag op Columbia University brandhout van de manier waarop de Amerikaanse overheid probeert de banken recht te houden. ‘Wat goed is voor de banken is slecht voor de economie’, zegt hij.


Einhorn, een prille veertiger die elke ochtend even na 3u uit zijn bed rolt, zei in november 2007 voor het eerst dat Lehman Brothers in ernstige financiële problemen zat. In eigen land had Fortis toen zijn monsterkapitaalverhoging voor de overname van het Nederlands deel van ABN Amro achter de rug en werden de problemen met het subprimepapier nog handig verborgen gehouden.


Toen Einhorn, die het hefboomfonds Greenlight Capital leidt dat een vermogen onder beheer heeft van iets meer dan 5 miljard dollar en daarmee net in de top 100 van de hefboomfondsen zit, voor het eerst een donderpreek hield over Lehman Brothers, steeg de koers prompt met 5 dollar. Hoeveel die eerste speech hem gekost heeft, wil hij niet zeggen. Einhorn zat immers short: hij speculeerde op een koersdaling.


POLITIEKE TOEZICHTHOUDERS


Op 21 mei 2008 trok Einhorn hard aan de alarmbel. Lehman Brothers nam zijn problemen niet ernstig en Einhorn probeerde de toezichthouder SEC en de minister van Financiën Paulson te overtuigen dat Lehman Brothers zijn verliezen moest erkennen en geherkapitaliseerd worden.


De toezichthouder liet betijen. ‘Omdat de controleur zelf politieke reflexen heeft en aan zijn eigen positie denkt. Als ik Lehman aanpak, riskeer ik kwalijke telefoontjes te krijgen uit politieke hoek en dat is niet goed voor mijn verdere carrière’, vat Einhorn samen hoe  toezichthouders het financiële landschap bewaken. ‘Af en toe pakken ze een kleine garnaal aan, maar de grote jongens blijven buiten schot en daardoor worden die grote jongens steeds stoutmoediger.’


Einhorn zelf heeft het zelf meegemaakt. Toen hij zeven jaar geleden zei dat Allied Capital zijn boekhouding niet klopte en dat het vast zat in en soort pyramidespel, kreeg hij een banvloek over zich en werd hij onder meer door de SEC hard aangepakt. Zijn echtgenote verloor haar job bij het financieel magazine Baron’s. Uiteindelijk bleek Einhorn gelijk te hebben. Hij heeft er een boek over geschreven ‘Fooling Some of the People All of the Time’.

 Einhorn zelf schonk het meest van  het geld dat hij verdiend had met short te gaan op Allied Capital weg. Onder meer aan Pogo, een organisatie die mistoestanden aan de kaak stelt en ijvert voor meer ethiek bij politici en verantwoording door politici. Ook het Center for Public Integrity dat transparantie probeert af te dwingen van machtige instellingen, kon op geld rekenen.


MADOFF AL IN 1999 ONTMASKERD


Einhorn begrijpt perfect waarom Harry Markopolos, de vroegere investeringsmanager van Rampant Investment Management er negen jaar lang niet in slaagde om  toezichthouder SEC er van te overtuigen dat Bernard L. Madoff een oplichter was. ‘Madoff Securties is ’s werelds grootste Ponzi-schema’ schreef Markopolos in een 17 pagina’s tellend rapport aan de SEC in november 2005. De SEC stelt de zaak onderzocht te hebben maar niets gevonden te hebben. De eerste waarschuwingen van Markopolos dateren van 1999.


‘Weinigen in de financiële sector hadden er belang bij om wat verkeerd ging aan te klagen’, stelt Einhorn. De kredietagentschappen dragen een grote verantwoordelijkheid aan de financiële crisis. Einhorn pleit ervoor hen op te doeken. ‘In plaats van beleggers te laten beslissen te investeren in schuldpapier op basis van een kredietrating kan je beter de spread gebruiken. Het bovenste segment van de markt met de laagste spread is een betere indicator dan een artificiële AAA-rating’, zegt Einhorn.


Boven alles kan het niet dat de kredietagentschappen betaald worden door wie ze moeten controleren. Einhorn vindt het totaal abnormaal dat het zo lang duurde vooraleer de monolineverzekeraar MBIA, die eerder dit jaar KBC Groep bijna op de knieën kreeg, zo lang zijn AAA-rating behield, ‘terwijl iedereen in de sector wist dat het onhoudbaar was’. Toch wil Einhorn zich niet uitspreken over KBC zelf. Over de opsplitsing van MBIA in een goed en een slecht deel waarbij banken als KBC gerold werden, zegt hij dat die opslitsing ‘problematisch’ is.


SLECHT BANKENPLAN


Maar Einhorn is vandaag vooral bezorgd over de manier waarop de overheid de banken probeert recht te houden. ‘De overheid denkt dat wat goed is voor de banken, goed is voor de economie, maar dat is niet zo.’ De banken hebben er belang bij om tijd te kopen zodat toekomstige winsten de verliezen in hun boeken kunnen compenseren. Voor de economie is het van groot belang dat de verliezen snel geslikt worden en de banken geherkapitaliseerd zodat de banken in een volgende fase opnieuw hun rol van kredietverschaffer kunnen opnemen. Zolang ze met al die probleemkredieten zitten die ze deels voor zich uitschuiven, zal dat niet gebeuren. Men riskeert op die manier de crisis onnodig lang te maken, zegt de hefboomspecialist.


Einhorn vindt dat de markt moet spelen: de verliezen moeten gepakt worden en dat betekent dat de aandeelhouders de eerste stoot opvangen, vervolgens gaan de preferente aandelen onderuit, nog een stap verder sneuvelen de achtergestelde leningen enzovoort. ‘Het betekent dat de schuldeisers eigenaar worden van de bank. Maar het betekent ook dat het risicokapitaal zijn verantwoordelijkheid neemt terwijl het nu de belastingbetaler is die de factuur betaalt.’


De hefboomfondsenspecialist ontkent dat de hefboomfondsen mee de crisis veroorzaakt hebben. ‘Greenlight (het fonds van Einhorn) werkt met zeer weinig schulden en we zijn meer lang belegd dan kort’, zegt Einhorn. ‘Ik denk niet dat het de hefboomfondsen zijn die met een schuldenhefboom van 30 tot 50 werkten (wat betekent dat tegenover iedere dollar eigen kapitaal 30 dollar tot 50 dollar schulden stonden). Dat bleken meer instellingen zoals Lehman Brothers en andere banken te zijn. Ik denk dat veel hefboomfondsen na de crisis in 1998 met LTCM hun les geleerd hebben.’


Einhorn zelf heeft ondanks de val van Lehman Brothers afgelopen jaar zijn eerste verliesjaar ooit gekend. Een negatief rendement van 20% onder meer omdat hij vast zat in Volkswagen maar vooral omdat de vele beleggingen met een lang karakter waarde verloren. ‘2009 ziet er goed uit maar dat is omdat veel van die verliezen van eind vorig jaar nu omgekeerd zijn in winst, uiteraard hadden we liever de dip niet meegemaakt of beter nog op het dieptepunt gekocht.’


Greenlight Capital is vandaag veel meer gediversifieerd dan voorheen. Van aandelen over goud tot probleemkredieten. Tussen de aandelenbeleggingen zitten er toch aardig wat chemie-aandelen, laat Einhorn zich na afloop van de meeting ontvallen. ‘Maar het investeringsklimaat is moeilijk voor hefboomfondsen. Individuele analyses tellen vandaag veel minder dan de vele macro-economische onzekerheden.’ Maar hij amuseert zich nog altijd rot in dit vak. Op zijn veertigste is hij niet van plan een  job waar hij bij toeval via een headhunter in rolde, op te geven.


 

Pulitzer-prijs winnaar met claim van 10 miljard aan de broek

‘Ik ben die journalist die de hoogste claim ooit aan zijn broek kreeg omwille van een verhaal in de pers’, stelt Walt Bogdanich zich voor. De claim kwam vanuit de tabaksindustrie. Bogdanich poogde met zijn stukken aan te tonen dat het een soort drugsdealers waren.

  Bogdanich is maar één van de sprekers die het groepje journalisten dat deelneemt aan het  veertien dagen durende CJEA-programma aan Columbia University volgens stof tot nadenken gaf.  Bogdanich  zijn palmares inzake onderzoeksjournalistiek is indrukwekkend.  Al dertig jaar zit hij in het vak. Het ontmaskeren van een corrupt management van een spoorwegmaatschappij, problemen met geneesmiddelen, wanpraktijken in ziekenhuizen… Bogdanich heeft al verschillende keren toegeslagen en won voor het eerst in 1988 de Pulitzer-prijs voor  zijn artikelenreeks in de Wall Street Journal over mistoestanden in medische laboratoria. Een zakenkrant waar hij overigens nadrukkelijk afstand van neemt tegenwoordig. Hij verwijt het niet alleen Rupert Murdoch maar aan hun nieuwe layout die hij maar niets vindt.

  ’s Middags was er een lunch met journalisten van de Financial Times USA die enkele van zijn topjournalisten had uitgestuurd die degelijkheid uitstraalden maar duidelijk niet ontevreden waren over hun eigen persoon. Ze hadden met Bogdanich gemeen dat ze de Wall Street Journal maar niets vinden. Die holt tegenwoordig teveel de New York Times achterna, heet het.

   In de namiddag kwam ‘New Media Coordinator’ Duy Linh Tu zijn bedrevenheid in internettechnologie demonstreren en de journalisten die hun vak geleerd hebben door voor kranten en of magazines te schrijven, te prikkelen. Hij genoot ervan toen even een kleine revolutie dreigde.

 Maar terug naar de bloedhond van de dag. Met alle respect die de professional inzake nieuwe media verdient, het is Bogdanich die de beste lessen in journalistiek had uit te delen. Dat krantenjournalisten ook hun website moeten voeden, mag immers al lang geen debat meer zijn ook al bleek dat vanmiddag in hoge mate nog altijd het geval. Dan zorgden de sterren van de Financial Times USA toch voor een verrassing: ze maken zelf eerst een stukje voor de website vooraleer ze zich vervolgens op de krant gooien. Veel tijd daarvoor hebben ze niet, want ’s middags rinkelt al de klok van de Aziatische editie. Het is vanuit die basiskrant dat verder gebouwd wordt. In een eigen ploeg voor de website geloven Julie Macintosh, John Authers en Greg Farrell niet omwille van economische contraintes. Het moet gezegd, de FT lees je voor zijn krant en niet voor zijn website. Maar ook hun krant dreigt dunner te worden maar dat is muggenzifterij als je ziet wat er slechts overblijft van de Wall Street Journal.

   Het leuke aan Bogdanich is dat hij zich niet laat muilkorven. ‘Ik ken het liedje: de mensen lezen enkel nog korte stukken en je stukjes moeten ergens een lokale link hebben om  aantrekkingskracht te hebben.’ Bogdanich, één van de negen vrijgestelde onderzoeksjournalisten van de New York Times, schrijft gewoon lange stukken als het moet en vaak is er geen lokale link. ‘Maar als er duizenden mensen bijvoorbeeld sterven in verband met het onderwerp van onderzoek, dan heb je toch geen lokale smoel nodig?’

  Bogdanich geeft journalisten de raad mee koppig door te zetten. In de eerste plaats om het thema dat ze onderzoeken tot een goed einde te brengen. ‘Als je intern het verbod krijgt om iets te onderzoeken omdat men denkt dat het tot niets zal leiden, doe je het toch gewoon in je vrije tijd?’ In under coversituaties gelooft hij niet. ‘Dat begint vaak met een leugen over je cv of zo.’ Integriteit voor alles. Bogdanich wil ook geen scalpenjager zijn (de ene oplichter neemt toch de plaats in van de andere oplichter) maar bij voorkeur zaken die structureel fout zijn aan het licht brengen.

 Met de afdeling economie van de NYT loopt hij niet zo hoog op. ‘Ze staan veel te dicht bij de zaken waarover ze schrijven en als je kritische vragen komt stellen, beschuldigen ze je ervan een eigen agenda te hebben. Natuurlijk heb ik een agenda: ik wil nagaan of een aantal veronderstellingen kloppen. Dat doet een rechercheur die een moord onderzoekt toch ook?’

 Dat journalisten als gevolg van de waan van de dag zich niet kunnen permitteren om enkele weken een verhaal uit te spitten, betekent volgens hem niet het einde van onderzoeksjournalistiek. ‘Je moet ervoor vechten’, is zijn advies. Dat is iets wat ik de toenmalige hoofdredacteur van The Economist acht jaar geleden ook al hoorde zeggen. Bogdanich gelooft niet dat het economische zelfmoord is. ‘Mensen zullen altijd willen betalen voor een goed verhaal.’

  Aan de uitdagingen die Bogdanich en anderen schetsen valt al bij al iets te doen, maar op de internetuitdaging komt er ook hier in Columbia geen antwoord. ‘Als ik het wist, stond ik nu hier niet’, zegt Duy Linh Tu. Even merkt hij op dat de kranten beter het slot op hun gratiswebsites kunnen zetten. Maar dat houdt geen rekening met het zogenaamd ‘prisoners dilemma in de speltheorie van Nash’. Er kan altijd een partij spelbreker spelen als die denkt er beter van te worden.

 De toekomst van de kranten lijkt niet zozeer bedreigd te worden door  miljardenclaims of eis naar kortere stukken, maar door een hele generatie die zijn informatiehonger via internet stilt. Linh Tu voorspelt in dat verband dat Google Wave de echte winnaar wordt. Morgenochtend zitten de journalisten terug op terrein met grotere mate van voorspelbaarheid.  Jospeh Rubin, vastgoedspecialist bij Ernst & Young gaat het wellicht over de boom en bustperiode hebben in de vastgoedsector. Of is het toch een voorafspiegeling dat de krantensector in een zwart gat dreigt te eindigen?

 


 

"Cohen heeft iets gerookt" (2)

Bruce Greenwald, professor aan de Columbia University Graduate School of Journalism, is het dus niet helemaal eens met  Abby Cohen van Goldman Sachs. 


Greenwald is een soort aanhanger van ‘value investing’ waarvan Warren Buffett de bekendste exponent is. Greenwald wil dat de journalisten van het CJEA-programma, zeg maar de Citibank-persprijs, vooral onthouden dat de beleggingswereld ernstige limieten heeft. Eigenlijk is het een onzinnige show, als je Greenwald beluistert. Zo willen alle fondsenbeheerders beter doen dan de markt, maar allen samen staan ze voor het gemiddelde. En als er iemand beter doet dan het gemiddelde moet er ook iemand het slechter doen. ‘Het is alsof je aan 20 studenten in de klas vraagt waar ze zullen eindigen en 15 zeggen dat ze in de top 5 zullen eindigen. Het kan natuurlijk niet. Pas achteraf weten we wie het fout had. 


‘Ze gebruiken vooral discounted cashflowanalyses om uitspraken te doen over de waarde van een bedrijf. Maar neem nu General Motors. Wat kan je met een DCF-analyse daarover zeggen? Hoe voorspelbaar is de omzet van GM de komende jaren? Nochtans gaat een DCF-analyse ervan uit dat je de toekomst kan voorspellen. Het venijn zit hem vooral in de restwaarde. Men gooit er maar enkele assumpties tegenaan.’


Analisten geven met de DCF-analyse de mensen een vals beeld van zekerheid. ‘Ze zeggen niet dat er ook andere scenario’s zijn en dat hun scenario maar één van de vele mogelijkheden is’, zegt hij. ‘Cohen zegt wel dat ze in herstel gelooft, maar ze zegt niets over wat er gebeurt als het anders uitpakt’, illustreert hij  zijn stelling. Greenwald merkt terecht op dat een DCF-analyse geen rekening houdt met de balans (schulden en activa) van een bedrijf maar enkel probeert de winst te voorspellen.


 Toch zijn beleggers niet te redden, heet het. Niet alleen hechten ze te veel waarde aan de analistenrapporten en voorspellingen. 'Het zit ook diep ingebakken in de psychologie van de mensen. Mensen betalen te veel om hun dromen waar te maken. Ze betalen een premie voor zogenaamd goed presterende aandelen en hopen daardoor geen geld te zullen verliezen met hun belegging.’


Goede beleggingen zijn bedrijven die een houdbaar competitief voordeel hebben, luidt het. Die als de inflatie toeslaat, hun prijzen vlot kunnen verhogen. Daarom houdt Greenwald van Microsoft, maar ook van een Comcast, zeg maar een soort Telenet. Kabeldiensten hebben de mensen nodig want ze kijken TV, crisis of geen crisis. Hij hield ook van Magna, maar nu niet meer, want die zijn zo stom om Opel te kopen.


Maar de echte boodschap die Greenwald bracht was dat er een ernstig probleem is met economieën die afhankelijk zijn van de industrie. ‘De industrie is de landbouwsector van gisteren: een zieke sector die achteruit boert.’ Doordat de industrie steeds productiever wordt, is er steeds minder tewerkstelling in die sector. Greenwald verwacht dat de industrie een volstrekt marginaal fenomeen wordt.


Japan bijvoorbeeld houdt nog altijd zijn industrie in stand door zijn munt goedkoop te houden en daardoor blijven de problemen in dat land maar duren. China gaat volgens hem dezelfde tour op. Het houdt zijn munt laag om de exportmachine op volle toeren te laten draaien. Volgens de professor, die ooit nog één van de economen was die tot het kransje van adviseurs van Alan Greenspan behoorde, maar nu nog maar weinig respect voor de vroegere centrale bankier heeft, stevent China eveneens af op een verloren decennium.


‘China zal een lange periode van stagnatie kennen totdat de uittocht uit de industrie een feit is.’ En de groei van zes procent die de Chinezen zeggen op te tekenen? ‘De productie van elektriciteit loopt terug, en kom me niet vertellen dat ondanks je krimpende elektriciteitsproductie je economie toch met zes procent groeit.’


 En de toekomst van de VS dan? Abby Cohen voorspelt een gigantische toekomst voor de  alternatieve energie. ‘Ze moet iets gerookt hebben, want die sector is veel te klein om een locomotief te kunnen zijn’, stelt Greenwald, die meteen de journalisten waarschuwt: “het scenario dat ik vandaag geponeerd heb, is ook maar één van de mogelijke scenario’s.” 


Greenwald heeft gelijk.  Want zojuist is er nog een debat geweest tussen Jospeh Stiglitz (een Nobelprijswinnaar en professor aan Columbia) en John Paulson (een hedge fund manager van Paulson & Co die miljarden verdiende aan de financiële crisis). Het debat ging over de kwestie “dollars and sense: what’s next for the financial sector and economy”. 


Om het met de Nederlandse journalisten van de Volkskrant te zeggen die eveneens het debat gevolgd hebben:  “Het is om depressief van te worden.”  En alhoewel mijn Nederlandse collega’s zaten te knikkebollen tijdens het debat, hadden ze nog wel energie te over om aansluitend een tapasbar te verkennen in Amsterdam Street in New York. Wellicht nostalgie naar lang vervlogen tijden, toen de West Indische Compagnie nog Nieuw Amsterdam controlleerde. Maar dat zou ons terug voeren naar de ‘Indian House’ en Abby Cohen, en zij voorspelt toch dat het allemaal goed komt...


 

"Abby Cohen (Goldman) heeft gesnoven" (1)

Columbia-professor Bruce Greenwald, gespecialiseerd in ‘contrarian beleggingstheorieën” gooit de hoge woorden er meteen uit als ik hem voorleg wat Abby Cohen ’s middags in de statige Indian House heeft gezegd.

Abby Cohen, wereldwijd bekend als de beleggingsstrateeg bij de zakenbank Goldman Sachs die aandelen meestal hoger ziet gaan, gelooft dat de Amerikaanse economie in de tweede jaarhelft een (bescheiden) positieve groei zal kennen en dat alternatieve energie één van de domeinen is waar de Amerikaanse economie zich zal kunnen aan optrekken. Het is die laatste stelling die aan Greenwald de mediatieke uitsmijter ontlokt.

Wat de beurs betreft, zegt Cohen, die is bezig met een ‘trapvormig herstel’ en geen W-vormig of U-vormig herstel. Zeer geruststellend natuurlijk, want het leuke aan zo’n trap is dat het op een gratis ritje lijkt voor beleggers. De beurs kan wel een tijdje blijven hangen, maar de wandeling gaat omhoog. Cohen heeft het immers over herstel, zeg maar de trap op. De vraag wanneer we de trap afdalen, heeft niemand gesteld. Daar was geen tijd meer voor. Maar na enig aandringen (waar ziet u de beurs staan binnen twaalf maanden?) blijkt dat we bijna bovenaan de trap staan. Het waarderingsmodel van Goldman Sachs zei begin maart dat de markt 40% tot 45% ondergewaardeerd was, maar daar blijft nu nog maar 10% tot 15% van over, zegt Cohen.

De Amerikaanse economie zal voorlopig geen langetermijngroei van 3% à 3,5% kennen maar eerder 1,5% tot 2%. Er komen verder geen grote veranderingen in de wereld. Amerika blijft de motor, China blijft de tekorten financieren en blijft dus de dollar trouw. Maar we zouden wel eens verbaasd kunnen zijn over hoe goed sommige bedrijven het ergens richting jaareinde het zullen doen. De ceo’s waarmee Goldman Sachs praat, geven nu al aan opnieuw in technologie te investeren. Dat daarop niet langer fors bespaard wordt, in een reactie op de crisis, vindt Cohen positief. De bedrijven bouwen hun voorraden terug op. Neen, geen ‘dead cat bounce’ of een ‘technical rebound’ maar een teken dat het ergste achter de rug is.

Er zijn een paar onzekerheden, zegt Cohen, zoals de staat van de Europese economie. De Europese banken moeten nog honderden miljarden euro’s aan verliezen slikken terwijl de Amerikaanse banksector al veel verder in de gezondmaking staat. Europa kan het feestje dus nog bederven. En de Amerikaanse gezinnen dan, met hun hoge schulden? Cohen ziet de spaarquote, het deel van het inkomen dat de Amerikanen niet uitgeven, opnieuw stijgen van 2 à 3% (in de realiteit was het op een bepaald ogenblik eerder nul procent) naar 8%. ‘Twee à drie jaar tijd is genoeg voor de gezinnen om hun financiën opnieuw in orde te krijgen.’

Basket

En wat brengt de lange termijn? ‘Wel, het is zoals met basket. Je gooit de bal in de lucht en je weet niet wie hem zal opvangen: de ploeg van het herstel of de recessie-ploeg. Persoonlijk denk ik dat er iets meer dan 50% kans is dat de economie het goed zal doen.’

De Amerikaanse economie heeft een grote veerkracht en alternatieve energie vormt een nieuwe bron van welvaart. Men gaat er volgens Cohen massaal in investeren onder impuls van de Obama-regering. Cohen heeft een opvallend geloof in het Obama-team. De regering zal de structurele problemen oplossen: investeren in opleiding, prioriteit voor het milieu, betere gezondheidszorg voor iedereen enz.

‘Eerlijke personen die zeer goed nadenken’, zegt ze over sommige Obama-getrouwen. Zo gelooft ze nogal in Peter Orszag van het kabinet begroting. ‘Dit jaar zal het Amerikaans begrotingstekort wel 13% van het BNP zijn, maar dat zal binnen twee jaar al gezakt zijn tot 6% en vanaf 2011/2012 nog maar 4% bedragen. Ik geloof Orszag als hij dat zegt.’ De inflatie zal evenmin uit de hand lopen, denkt de beleggingsstratege. Het lijkt wel haast of de subprime-crisis die de wereld haast onderuit hielp, maar een fait divers was.


 



Beursblogs